2025年CXO板块复苏迹象显现，哪些公司值得关注？

在经历了连续三年的估值下修后，A/H股CXO板块于2025年出现了“基本面修复先于预期”的迹象。以行业龙头药明康德（603259.SH）为例，该公司在2025年前三季度实现营业收入328.57亿元，同比增长18.61%，归母净利润120.76亿元，同比增长84.84%。截至2025年9月末，公司持续经营业务在手订单达598.80亿元，同比增长37.2%。

尽管如此，复苏并不均衡。临床CRO板块仍处于“量在修复、价与利滞后”的阶段，行业复苏呈现分化。券商研报强调的“合规成本”与“需求弹性”的双线博弈，将在2026年面临更大压力。美国采购与资金规则的制度化落地，以及全球创新药项目推进能否转化为可确认的外包收入，都是关键因素。

订单兑现与需求端的挑战

全球制药研发投入仍保持刚性增长，但创新药初创企业的周期波动显著。IQVIA报告显示，2023年全球临床试验启动数量同比减少15%，2024年则小幅回升约9%。对于CXO企业而言，“签单回暖”并不自动等于“当期放量”。

业务模式决定了订单兑现具有天然滞后：CRO项目常见里程碑制与FTE（月工时制）并存，从合同签署到收入确认周期可跨越多个季度乃至年度。CDMO/CRDMO业务则从工艺开发、小试中试到商业化批量生产，签单向产出与收入确认的“时间差”更为常见。

药明康德2024年末在手订单493.10亿元，约为当年收入的1.26倍；2025年9月末订单增至598.80亿元。

订单“保障倍数”提升通常意味着未来收入增长具备可见度，但若订单/收入比持续显著偏高，则需结合产能与项目进度判断是否存在转化效率问题。

价格因素与市场策略

价格因素同样影响放量质量。自2022年以来，CXO服务价格总体呈下行趋势。券商研报指出，国内临床研究服务平均报价到2024年初已较2022年下降约30%。订单“以价换量”现象显现，毛利率与净利率成为判断的核心指标。

2026年策略上应关注三类核心指标：全球临床试验启动与注册数量能否维持恢复趋势；企业经营现金流/净利润的转换率是否合理；订单/收入比是否在健康区间（1.2~1.3倍）内波动。

综合CRDMO平台的韧性与挑战

综合CRDMO平台能够覆盖药物从早期发现到商业化全流程服务，体现出一定韧性。药明康德在2025年前三季度延续“综合平台+新技术放量”的特征，化学业务收入259.80亿元，同比增长29.30%。

然而，国际化程度越高，越容易暴露在采购与数据合规等外生变量之下。药明康德2025年前三季度持续经营业务收入324.50亿元，其中来自美国客户收入221.50亿元，占比居高。

药明康德2025年前三季度归母净利润120.76亿元，毛利率46.62%，销售净利率37.15%。

凯莱英（002821.SZ）也在持续扩充多肽相关产线，受益于创新药合作项目订单的高速增长。新兴领域的突破使综合CRDMO平台得以绑定全球客户的关键项目。

临床CRO的困境与未来

临床CRO主要提供新药临床试验的方案设计、项目管理等服务，其业务量依赖于新药临床项目的推进节奏。国家药监局数据显示，2024年药物临床试验登记信息约4,900项，项目供给并未“消失”，但资金与执行节奏的错位更突出。

泰格医药（300347.SZ）2024年实现营业收入66.03亿元，同比下降10.58%。2025年前三季度，公司收入约50.26亿元，归母净利润约10.20亿元，但扣非归母净利润仅3.26亿元，同比下降63.46%。

临床CRO更容易受到国内Biotech资金约束与项目策略调整影响。海外大药企对质量与进度要求更高，国际化拓展虽能分散单一市场风险，但对组织能力、合规体系、交付一致性提出更高门槛。

新兴赛道的爆发与展望

GLP-1及其减重适应症的全球扩张，为上游多肽与相关工艺环节带来超预期订单增量。诺泰生物（688076.SH）2025年前三季度实现营业收入15.27亿元，归母净利润4.45亿元。

诺泰生物持续扩产，第4代规模化吨级多肽生产车间于2025年初投产，使多肽原料药产能达到5吨/年。圣诺生物（688117.SH）受益于原料药境外销售大幅增加，前三季度收入和归母净利润增速分别达到53.96%和123.03%。

细胞与基因疗法（CGT）市场仍在增长，但规模小且盈利迟难兑现。药明康德在2025年半年报中披露其处置/出售WuXi Advanced Therapies等交易，说明先进治疗相关业务短期内难成核心利润引擎。

整体而言，CXO板块的复苏迹象为投资者提供了新的关注点，但企业需在合规与市场策略上做出更为明智的选择，以应对未来挑战。